A relação entre instabilidade global e valorização do dólar desafia qualquer lógica intuitiva. Em 2008, quando as instituições financeiras americanas entraram em colapso e arrastaram os mercados de todos os continentes, o dólar se apreciou. O mesmo ocorreu em março de 2020, nos primeiros dias da pandemia, quando investidores liquidaram posições em ativos de risco e migraram para a moeda americana.

A centralidade do dólar tem uma data precisa: julho de 1944, quando os Acordos de Bretton Woodsestabeleceram a moeda americana como referência do sistema financeiro global. Quando Nixon suspendeu a conversibilidade em ouro em 1971, a dependência estrutural já era suficientemente profunda para resistir à mudança. 

Com base nos dados do Banco de Compensações Internacionais, o dólar participa de aproximadamente 88% de todas as transações cambiais globais e cerca de 59% das reservas internacionais dos bancos centrais são mantidas nele. Esse nível de abertura significa que movimentos de aversão ao risco se traduzem, quase automaticamente, em demanda por dólares.

Quando os investidores avaliam que o risco global está se elevando, reduzem a exposição aos mercados emergentes e aumentam a alocação em títulos nobres americanos (operação que exige, necessariamente, a compra de dólares). Conforme argumentou a economista Hélène Rey em pesquisa publicada pelo National Bureau of Economic Research em 2015, esse ciclo faz com que a política monetária americana influencia as condições financeiras do restante do mundo, independentemente dos fundamentos locais. Para economias com dívida externa denominada em dólar, a depreciação cambial resultante pressionou tanto a inflação doméstica quanto a situação fiscal.

Esse arranjo é o que Valéry Giscard d'Estaing (então ministro das Finanças da França) descreveu em 1965 como "privilégio exorbitante". Como analisou Barry Eichengreen em Exorbitant Privilege(2011), o papel de moeda de reserva global permite que os Estados Unidos financiem seus déficits em conta corrente em condições que não estariam disponíveis para outros emissores soberanos. 

As alternativas disponíveis ainda não reúnem as condições permitidas para ocupar esse espaço: o euro carece de integração financeira suficiente, o yuan restrições enfrentamentos estruturais de capital e os ativos digitais apresentam apresentação positiva com mercados de risco nas crises (comportamento incompatível com a função de reserva de valor global).

O dólar permanece, portanto, como referência central do sistema monetário internacional, sustentado pela combinação de profundidade de mercado, liquidez e ausência de alternativa equivalente.